美的与小天鹅资产重组揭开面纱

　　从目前洗衣机的市场占有率来看，美的在第四、五名，如果美的和小天鹅合二为一，那么在第一板块可以与海尔一争高低。

　　停牌四十多天后，美的集团(000333.SZ)与小天鹅(000418.SZ)资产重组事项终于揭开面纱。

　　10月23日晚间，美的集团发布公告称，公司拟以发行A股方式换股吸收合并小天鹅，资产交易价格为143.83亿元。

　　根据交易预案，美的集团向小天鹅除美的集团及TITONI外的所有换股股东发行股票，交换该等股东所持有的小天鹅A股股票及小天鹅B股股票。如方案通过， 换股吸收合并完成后，小天鹅将终止上市并注销法人资格。

　　美的洗衣机业务整合的猜想也得到印证。公告称，美的集团与小天鹅将整合双方的全球业务，在全球范围内提供更为全面且具有竞争力的产品组合。同时，美的集团将借助小天鹅在洗衣机行业的发展优势，提升美的集团在家电行业的地位。

　　10月24日晚间，美的召开针对此次重组方案的电话会议。一位接近会议的消息人士告诉21世纪经济报道记者：“重组的基本逻辑还是产业整合逻辑，其他利益对美的来说其实微不足道。”

　　“目前小天鹅与美的集团存在77亿关联交易的体量，随着公司发展也需要解决这个问题。包括未来与东芝的合作，如果小天鹅在体外会有同业竞争的问题。”上述消息人士补充道。

　　提高资金利用率

　　10月24日，长期跟踪美的集团的某券商家电行业的分析师向21世纪经济报道记者表示，“此次重组方案基本符合预期，稍让人意外的是，此次重组采取换股吸收的方式而非现金收购。”

　　预案显示，美的集团对小天鹅A股和B股的收购价分别溢价10%和30%，同时，有异议股东的现金选择权，则是当前股票定价的90%。

　　光大证券发布报告分析认为，换股需要综合考虑两个上市平台的价值以及股东的利益。方案并非是以溢价10%现金的方式收购股东所持有的小天鹅股票，而是以同样被低估的美的集团股票进行收购，对价是否合适，取决于投资者对两个上市资产的价值评估。

　　根据预案，本次换股吸收合并完成后，小天鹅将终止上市并注销法人资格，美的集团或其全资子公司将承继及承接小天鹅的全部资产、负债、业务、人员、合同及其他一切权利与义务。

　　“像这种直接退出A股和B股的情况比较少见，而且是这么优质的公司。美的为了整合业务，不惜把小天鹅这么好的平台都割掉了。”另一位研究家电行业的券商人士略有惋惜。

　　自美的入主后，小天鹅业绩一直坚挺。2017年，营业总收入达到214亿元，净利润15.1亿元。较投入美的旗下之初的2008年，小天鹅营收增长4倍，净利润增长36倍，被业内称之为“现金奶牛”。

　　2018年半年报显示，小天鹅A账面货币资金为17.04亿元。小天鹅董秘最近在接受投资者调研时表示，17个亿只是货币资金很小的一部分，公司手中的资金一部分会投资于结构性存款，一部分用于银行的短期理财产品，总共达130亿，但资金使用量并不大。

　　“小天鹅不差钱，只能说没必要上市了，上市了市场对公司的要求很高。如果美的私有化小天鹅，可以更方便调用资金。” 上述券商人士说。

　　此外，前述家电行业的分析师认为，从资金成本来看，此时入手也是一个好时机。

　　“当前小天鹅市值已从2018年的高点480亿回落至290亿。9月7日停牌前小天鹅滚动PE17.5倍，考虑到公司在手现金和存款超过100亿，此时入手是一笔合算的买卖。”

　　消化各自优势

　　尽管重组后资金利用率有明显提升，但从长期来看，美的业务整合的需要大于资金需要。

　　前述家电行业分析师向21世纪经济报道记者表示，“内部协同可能是更大的动因。”

　　“整合之后，有利于美的洗衣机业务不同品类的协调，形成产品梯队。此外，热水器、冰箱事业部等也可能面临调整。此次整合，我认为是美的更多地出于内部管理的角度进行的。”该分析师说，“比如以前涉及小天鹅的事项，要经过那边的董事会，吸收合并后程序更加简便，减少管理成本。”

　　10月24日，家电产业观察家洪仕斌向21世纪经济报道记者说道：“美的和小天鹅此前作为两个上市主体，有不同的考核要求。吸收并入美的集团之后，小天鹅只需要承载美的洗衣机板块的战略任务，没有单个子公司业绩、规模的压力，更加一体化。”

　　反观小天鹅方面，或对此次重组并不积极。

　　21世纪经济报道近期两次致电公司证券部，得到的回复均是：“此项重组计划由美的方面筹划，具体情况请咨询美的。”

　　一位来自长期跟踪小天鹅的分析人士则认为，“小天鹅方面可能是比较被动，此前作为独立的上市公司运营，有比较大自主性。现在被收归集团旗下，没有那么自如，也将面临一系列人事调整。”

　　不过，更引人关注的是美的未来洗衣机业务的走向。

　　在美的集团内部，美的主品牌的洗衣机业务相对处于弱势地位，同时还受到老牌厂商海尔的冲击。

　　据中怡康数据，今年1-38周，海尔、小天鹅、西门子分别以34%、18%和12%的份额占比包揽前三品牌，共占据行业64%的市场份额。但从增速来看，前三品牌中只有海尔以11%的同比增速实现逆势增长，小天鹅和西门子增速分别为0和-13%。

　　由此，美的想要在洗衣机市场获得强势地位，必须要通过与小天鹅联手，充分消化各自的优势。

　　“从目前洗衣机的市场占有率来看，美的在第四、五名，如果美的和小天鹅合二为一，那么在第一板块可以与海尔一争高低。”洪仕斌说。

　　“在市场上，美的更多的是一些普及型产品，比较注重性价比，走中低端路线。而小天鹅走中高端路线，如旗下的比佛利品牌，是相对高端的品牌。整合之后，美的集团或会对高端产品有一个调整。”前述家电行业分析人士认为。